每經(jīng)評論員 杜恒峰

9月10日晚，赤天化（SH600227，股價2.84元，市值48.09億元）公告稱，公司擬新設(shè)子公司與花秋礦業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)置換，置入資產(chǎn)為花秋礦業(yè)持有的花秋二礦采礦權(quán)及相關(guān)附屬資產(chǎn)，擬置出資產(chǎn)為圣濟(jì)堂制藥及圣濟(jì)堂制藥除大秦醫(yī)院以外的全部子公司股權(quán)、中觀生物80%股權(quán)。

定價方面，圣濟(jì)堂制藥（除大秦醫(yī)院）作價4.884億元，增值率為13.05%，距其買入價格相差很大。2016年，赤天化通過重大資產(chǎn)重組向控股股東漁陽貿(mào)易發(fā)行股份購買圣濟(jì)堂制藥100%股權(quán)，交易作價19.7億元，評估增值率高達(dá)868.87%。另一方面，擬置入資產(chǎn)花秋二礦采礦權(quán)的評估價值約為6.31億元，花秋二礦附屬資產(chǎn)的評估價值為2.78億元，合計(jì)交易作價為9.08億元，其中花秋二礦采礦權(quán)評估溢價率高達(dá)419.47%。

2020~2022年，圣濟(jì)堂制藥凈利潤分別為3408.49萬元、虧損1.36億元和虧損1.89億元，且預(yù)計(jì)未來幾年仍將處于虧損狀態(tài)?；ㄇ锏V業(yè)承諾，置入資產(chǎn)2024~2026年扣非后凈利潤分別不低于3990萬元、6340萬元、9210萬元。于赤天化而言，置出的是“不良資產(chǎn)”，而置入的是帶業(yè)績承諾的“優(yōu)資質(zhì)產(chǎn)”，一來一去可以“加倍”改善公司基本面，推進(jìn)置換的理由看似充分。但鑒于“高買低賣”的關(guān)聯(lián)交易尚須厘清是否有利益輸送，加之圣濟(jì)堂制藥本身因?yàn)闃I(yè)績不達(dá)標(biāo)，大股東漁陽貿(mào)易一方還有2.78億元的業(yè)績承諾補(bǔ)償（折合股份數(shù)量為6473.26萬股）未完成，對這次資產(chǎn)騰挪當(dāng)以更嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)加以審視。

筆者留意到，上述交易看似有利于赤天化，但實(shí)際上更有利于花秋礦業(yè)，尤其是能大幅改善對方的資產(chǎn)負(fù)債率。

2022年底，花秋礦業(yè)總資產(chǎn)為58038.5萬元，負(fù)債為15670.72萬元，所有者權(quán)益42367.77萬元；但僅僅過了5個月，其負(fù)債猛增至102013.80萬元，但資產(chǎn)總額小幅下降至56172.48萬元，這導(dǎo)致其所有者權(quán)益減少至負(fù)45841.32萬元。這樣的負(fù)債率都很難獲得融資以支撐后續(xù)經(jīng)營，但在資產(chǎn)置換后，花秋礦業(yè)的負(fù)債狀況有望獲得根本好轉(zhuǎn)，一是上市公司置出資產(chǎn)賬面凈資產(chǎn)為39160.8萬元，同時上市公司還要補(bǔ)足置換資產(chǎn)的差額。

對于交易的必要性，赤天化自稱，煤炭為公司生產(chǎn)所需的主要原材料，花秋礦業(yè)作為上市公司關(guān)聯(lián)方，2020~2022年，子公司桐梓化工向其采購金額分別為8674.3萬元、3187.87萬元和4654.73萬元，本次交易能有效地減少關(guān)聯(lián)交易；同時，置入煤礦采礦權(quán)增加了煤化工業(yè)務(wù)的盈利能力，增加了煤炭開采業(yè)務(wù)也增加了新的盈利增長點(diǎn)。

筆者認(rèn)為，鑒于關(guān)聯(lián)交易金額占總成本的比例不大（不到5%），同時業(yè)績承諾總金額（上限約2億元）遠(yuǎn)低于交易對價（9.08億元），交易的必要性并不高，同時考慮到關(guān)聯(lián)方從中獲得的不對稱好處，赤天化上述交易必須給出更詳細(xì)的說明，以消除市場顧慮。