大商股份(600694)：14年看效率提升和轉(zhuǎn)型

大商股份14Q1實現(xiàn)營業(yè)收入94.60億，同比微增0.50%；歸屬上市公司股東凈利4.15億，同比增長4.35%；扣非凈利同比增長5.03%。(1)毛利率同比增長0.58pp至21.83%，連續(xù)3個季度上漲，體現(xiàn)統(tǒng)采和自營改革持續(xù)深入；(2)銷售管理費(fèi)用率同比微增0.14pp至14.33%，控制良好；(3)資本開支放緩后財務(wù)費(fèi)用轉(zhuǎn)負(fù)，同比貢獻(xiàn)超1700萬稅前利潤；(4)凈利率提升0.17pp至4.49%，利潤增長穩(wěn)健。

14年經(jīng)營展望：加快門店拓展、提升自營比例并推動全渠道轉(zhuǎn)型

13年公司提出資產(chǎn)注入方案解決同業(yè)競爭問題，但方案遭到否決，預(yù)計14年重新推出方案的可能性較低。14年公司重點仍在門店拓展和提升內(nèi)部經(jīng)營管理水平，并預(yù)計14年營業(yè)收入和費(fèi)用分別增長8%。同時首次提出了推動全渠道轉(zhuǎn)型。目前公司全渠道轉(zhuǎn)型思路尚不清晰，后續(xù)我們跟蹤后及時和投資者交流。

盈利預(yù)測及投資建議

公司作為全國性的綜合型零售企業(yè)，自12年以來受放慢門店拓展速度、減少資本開支和大量門店進(jìn)入盈利拐點影響公司已連續(xù)兩年實現(xiàn)凈利潤率提升。綜合來看公司凈利潤率水平在綜合型零售企業(yè)中已居于較好水平，我們判斷公司業(yè)績已經(jīng)較為充分體現(xiàn)，未來將保持平穩(wěn)增長?？紤]到門店拓展速度放緩，維持14-16年EPS至：4.36、4.76和5.15元，考慮公司治理結(jié)構(gòu)仍有待改善估值略有折價，合理價值43元，對應(yīng)14年10倍PE，對應(yīng)現(xiàn)價有較好的交易性機(jī)會，維持“謹(jǐn)慎增持”評級。廣發(fā)證券