今年以來創(chuàng)業(yè)板經(jīng)歷了結(jié)構(gòu)性的熊市，剔除年內(nèi)上市新股，可比的創(chuàng)業(yè)板公司總市值從年初的7365.22億元，縮水至目前的5241.16億元，市值蒸發(fā)2124.06億元。盡管如此，創(chuàng)業(yè)板整體估值水平仍然處于高位，其整體市盈率（TTM整體法）為43.08倍。在經(jīng)濟(jì)增速下行預(yù)期日趨清晰的背景下，創(chuàng)業(yè)板“擠泡沫”之旅或仍未終結(jié)。

　　高估值下創(chuàng)業(yè)板難言見底

　　今年以來，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)從1137.66點(diǎn)跌至822.94點(diǎn)，期間跌幅高達(dá)26.34%，5月27日更是創(chuàng)出了創(chuàng)業(yè)板歷史新低819.87點(diǎn)。盡管如此，相較于滬深300整體13.16倍市盈率和中小板33.91倍的市盈率，創(chuàng)業(yè)板43.08倍的市盈率（TTM整體法）仍然較高。雖然縱向比，創(chuàng)業(yè)板的估值水平處于歷史底部，但考慮到創(chuàng)業(yè)板不足兩年的歷史觀察期和其誕生之初即伴隨的豐富泡沫，創(chuàng)業(yè)板仍有被高估之嫌。

　　從多種角度來看，創(chuàng)業(yè)板下行趨勢短期都難以逆轉(zhuǎn)。一方面，通脹水平居高不下制約了貨幣政策放松的空間。近期南方持續(xù)大旱，加劇了農(nóng)產(chǎn)品漲價預(yù)期，結(jié)合5月份較高的翹尾因素，機(jī)構(gòu)普遍預(yù)測5月份國內(nèi)CPI仍將維持在較高水平，不排除有創(chuàng)出新高的可能。在此背景下，央行貨幣政策緊縮基調(diào)難改，市場流動性拐點(diǎn)短期難現(xiàn)，而流動性的相對不足直接降低了A股市場系統(tǒng)性估值水平，高估值的創(chuàng)業(yè)板不得不面臨“估值殺”。另一方面，國際板加速了創(chuàng)業(yè)板去泡沫過程。上周，國際板推出可能加速的消息對A股市場造成了較大負(fù)面影響，從估值角度來看，A股估值結(jié)構(gòu)或因此出現(xiàn)一定調(diào)整，目前A股中的大盤藍(lán)籌股估值水平普遍較低，尤其是銀行股，其AH股價長期存在倒掛現(xiàn)象。因此，國際板的推出對大盤藍(lán)籌股影響有限，但對創(chuàng)業(yè)板個股而言，考慮到國外成熟資本市場創(chuàng)業(yè)板個股10~15倍的市盈率水平，創(chuàng)業(yè)板當(dāng)前43.08倍的市盈率被明顯高估。因此，一旦國際板推出，創(chuàng)業(yè)板個股估值水平進(jìn)一步下移可能性較大。更為關(guān)鍵的是，在創(chuàng)業(yè)板經(jīng)歷結(jié)構(gòu)性熊市的背景下，創(chuàng)業(yè)板的擴(kuò)容始終未曾停止，目前仍保持較高的IPO速率，而在高速擴(kuò)容與高管減持的壓力共同作用下創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌空間依然存在。

　　業(yè)績殺或持續(xù)至三季度

　　在宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩趨勢明顯的情況下，市場此前普遍擔(dān)心A股市場出現(xiàn)“戴維斯雙殺”局面，事實(shí)上，在流動性預(yù)期仍偏緊的背景下，A股在今年上半年整體已然遭遇到了“估值殺”。而相較于以滬深300為代表的藍(lán)籌股，創(chuàng)業(yè)板個股出現(xiàn)“戴維斯雙殺”的可能性更高。

　　創(chuàng)業(yè)板的高估值建立在市場對創(chuàng)業(yè)板上市公司業(yè)績高增長的預(yù)期之上，如果創(chuàng)業(yè)板個股高成長性未能如期兌現(xiàn)，那么支持其高估值的理論根基也不復(fù)存在。創(chuàng)業(yè)板一季度凈利潤同比增長率為38.20%，同期中小板和滬深300凈利潤增長率分別為27.83%和23.72%。如果用衡量成長性與估值匹配水平的PEG指標(biāo)測算，創(chuàng)業(yè)板、中小板和滬深300的PEG分別為1.13倍、1.22倍和0.55倍，僅從靜態(tài)數(shù)據(jù)看，創(chuàng)業(yè)板與中小板當(dāng)前的估值水平明顯被高估，而滬深300則被明顯低估。在市場景氣度較低的前提下，注重防御性的理智投資者應(yīng)當(dāng)選擇賣空創(chuàng)業(yè)板與中小板個股，買入滬深300藍(lán)籌股?？紤]到國內(nèi)融資融券對標(biāo)的品種的限制，投資者用腳選擇拋售創(chuàng)業(yè)板個股符合價值投資的原則。

　　更為糟糕的是，在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速被機(jī)構(gòu)普遍下調(diào)的背景下，結(jié)合國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)目前“國進(jìn)民退”的大環(huán)境，以創(chuàng)業(yè)板和中小板上市公司為代表的民營企業(yè)業(yè)績下降概率和幅度顯著高于以滬深300為代表的國企。因此，在創(chuàng)業(yè)板個股未能兌現(xiàn)高成長的情況下，即使其估值水平已處于歷史低位，創(chuàng)業(yè)板估值泡沫依然存在。

　　根據(jù)統(tǒng)計，在一季報中，創(chuàng)業(yè)板全部221只個股中僅有108只個股業(yè)績增幅超過30%，有48只個股凈利潤出現(xiàn)負(fù)增長。顯然，高通脹對企業(yè)利潤的侵蝕與緊縮貨幣政策對企業(yè)經(jīng)營的影響已經(jīng)開始顯現(xiàn)。問題在于，在經(jīng)濟(jì)前景預(yù)期不佳的情況下，市場普遍擔(dān)心創(chuàng)業(yè)板上市公司業(yè)績中短期內(nèi)仍難以扭轉(zhuǎn)頹勢。分析人士認(rèn)為，當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板個股最大的下行動因在于業(yè)績預(yù)期的不斷惡化。從當(dāng)前的局面看，創(chuàng)業(yè)板中部分個股面臨“業(yè)績殺”的壓力的確較大，一季報中個股低于預(yù)期的表現(xiàn)或?qū)⒊掷m(xù)到三季度，創(chuàng)業(yè)板“大浪淘沙”的過程仍未結(jié)束，創(chuàng)業(yè)板結(jié)構(gòu)性熊市行情或遠(yuǎn)未終結(jié)。