每經(jīng)AI快訊，2023年12月28日，國信證券發(fā)布研報點評中國中免（601888）。

事項：

公司公告：公司旗下子公司日上免稅與上海機場、首都機場就出境隔離區(qū)域及國際入境區(qū)免稅店經(jīng)營權(quán)簽訂補充協(xié)議。

國信社服觀點：1、中免與京滬機場重簽租金補充協(xié)議:核心立足今年出境機場免稅漸進復(fù)蘇情況，為共同推進機場免稅業(yè)務(wù)復(fù)蘇成長進行了相應(yīng)租金調(diào)整，也再次驗證中免在產(chǎn)業(yè)鏈上下游的議價能力。2、本次協(xié)議重新主要系下修下限保底基準(zhǔn)和優(yōu)化扣點率，降低剛性租金壓力，并通過與實際銷售額提成取孰高，使租金上限和下限更加靈活。1）月保底銷售額掛鉤國際客流基數(shù)明顯下調(diào)（下降43-65%），推算可比人均消費貢獻基準(zhǔn)（月保底租金/月客流基準(zhǔn)）也明顯下調(diào)；2）按香化、煙酒、百貨等品類區(qū)分扣點率，分別為18-36%（預(yù)計煙酒提點率較高，香化已經(jīng)明顯下修），顯著低于疫情前（42.5%-47.5%）；3）提高機場營銷推廣支持，鼓勵引入有競爭力的新品和設(shè)置超額獎勵等：4）京滬機場補充協(xié)議分別從24.1.1和23.12.1開始實施，有望有效降低中免未來機場免稅剛性租金壓力。3、10月底頂奢入主三亞免稅店二期河心島，今年底一期C棟香化中心有望開業(yè)，有助于提升其海南競爭力。4、綜合考慮消費漸進復(fù)蘇壓力和國際航班恢復(fù)節(jié)奏，我們下調(diào)公司海南和機場免稅額等相關(guān)假設(shè)，進而下調(diào)公司2023-2025年歸母凈利潤為64.03/78.14/98.55億元（此前為68.90/90.10/120.38億元），對應(yīng)EPS為3.09/3.78/4.76元（此前為3.33/4.36/5.82元），對應(yīng)PE估值25/21/16x。立足當(dāng)下，消費漸進復(fù)蘇節(jié)奏和未來海南封關(guān)政策進展制約公司走勢，同時香化品類周期節(jié)奏也需跟蹤。但考慮公司持續(xù)夯實海南卡位，海棠灣一/二期升級擴容，三期項目推進中；積極與機場談判優(yōu)化租金壓力，與機場共謀發(fā)展；且未來國人離境市內(nèi)免稅政策仍有期待，“海南+機場+線上+市內(nèi)”全渠道布局有中線潛力。建議跟蹤后續(xù)可選消費復(fù)蘇節(jié)奏，維持公司中線“買入”評級。

風(fēng)險提示

政策風(fēng)險，新進入者競爭加劇等市場風(fēng)險，宏觀經(jīng)濟系統(tǒng)性風(fēng)險，自然災(zāi)害疫情等系統(tǒng)性風(fēng)險，機場保底租金壓力，匯率大幅貶值風(fēng)險，新項目開業(yè)進度或開業(yè)經(jīng)營可能低于預(yù)期。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)