“我逆流而上，去尋找逝去的時光。”就像歌詞里面寫的，如同鱒魚一樣，有的人寧愿選擇孤獨(dú)前行。

程琨是廣發(fā)逆向策略基金經(jīng)理，在國內(nèi)公募基金圈子中，他管理的這只基金本身就是一個“非主流”的存在——不追熱點(diǎn)、不炒概念。從一開始，程琨就選擇了“逆流而行”，做一名獨(dú)立思考的價值投資者。

追求復(fù)利逆向投資挖掘被忽略的牛股

“真正做價值投資，追求的其實(shí)是復(fù)利。”程琨這樣描述自己對投資的理解，他認(rèn)為，人的本性讓市場當(dāng)中大多數(shù)人都在做趨勢投資，而真正的價值投資是在追求復(fù)利，爭取每年獲得穩(wěn)定的回報，而不是一夕暴富。

也是在這一理念之下，程琨與其他多數(shù)基金經(jīng)理不同，多年以來，他在投資中都顯得低調(diào)淡泊，不追熱點(diǎn)、不炒概念。

“成功的價值投資來自于復(fù)利，而復(fù)利來自于優(yōu)秀企業(yè)的長期盈利回報、有效的組合風(fēng)險控制以及獨(dú)立于市場的投資見解。”程琨說。

因此，程琨更愿意通過逆向投資的方法去尋找市場中被忽略的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

什么是逆向投資？程琨指出，逆向投資是對價值投資操作行為的一種表述方式，是尋找到低估價值股票的一種有效手段。但歸根結(jié)底，投資的核心價值還是來自于企業(yè)本身，而合理的復(fù)利回報不僅符合經(jīng)濟(jì)學(xué)原理也符合企業(yè)發(fā)展的客觀規(guī)律，如果一味地追求脫離客觀規(guī)律的爆發(fā)式收益，可能會面臨小概率博弈帶來的高風(fēng)險暴露問題。因此價值投資只是更尊重自然規(guī)律的本原，所以它往往會顯得太過于平庸，沒那么耀眼。

在“逆向投資”的思路之下，程琨常常能挖掘到一些被市場忽略的機(jī)會。

2013年，管理廣發(fā)大盤成長(270007)基金的程琨注意到了廣電運(yùn)通(002152)的投資價值。當(dāng)時，廣電運(yùn)通市盈率不足9倍，程琨認(rèn)為這一ATM的龍頭價值明顯被低估。于是，從2013年一季度開始，程琨開始大舉建倉廣電運(yùn)通，建倉成本為9元左右。此后一年內(nèi)，程琨一路加倉，廣電運(yùn)通也一躍成為廣發(fā)大盤(270007)成長基金組合的第一大重倉股。不過，在這期間，廣電運(yùn)通的股價只是緩慢上漲。程琨的眼力與耐心在時間中得到了肯定，2015年廣電運(yùn)通的價值獲得市場認(rèn)可，在短短半年內(nèi)，股價就翻了兩倍，最高時曾達(dá)到58元。

此外，金正大(002470)、圣農(nóng)發(fā)展(002299)等曾經(jīng)都是被市場忽略的冷門股，也都是在底部的時候就被程琨挖掘出來，但在后來一兩年時間中帶來了幾倍的回報。在這過程中，程琨就如同孤獨(dú)的小王子，一直耐著寂寞守護(hù)玫瑰的盛放。而等到市場發(fā)現(xiàn)并追捧這些公司時，也就是程琨落袋為安的時刻。這就是程琨奉行的逆向投資策略。

注重風(fēng)險控制回避系統(tǒng)性風(fēng)險

2015年6月中旬，上證指數(shù)從5178點(diǎn)一路下跌，截至今年3月20日累計(jì)下跌幅度超過40%。而程琨管理的廣發(fā)逆向策略凈值回撤幅度則在30%左右，顯示出基金經(jīng)理在市場行情不好時對基金組合倉位的控制能力。

價值投資的本質(zhì)是追求復(fù)利，因此有效的風(fēng)險控制是達(dá)到復(fù)利最大化的有效手段之一，特別是在系統(tǒng)性風(fēng)險來臨時，更需要對風(fēng)險有足夠的警惕。

盡管如此，回想起2015年年中的操作，程琨仍承認(rèn)自己“犯了一個錯誤”。

早在去年4月份的時候，程琨就已經(jīng)對市場的上漲開始有所警覺。當(dāng)時，上證指數(shù)正站上4000點(diǎn)，進(jìn)入最后的瘋狂階段。

“當(dāng)時我就覺得股票整體都挺貴的了，很難找到符合自己選股標(biāo)準(zhǔn)的標(biāo)的。”程琨回憶道，自己當(dāng)時處于一個較為“尷尬”的狀態(tài)，但由于組合中價值股比起創(chuàng)業(yè)板那些高估值的股票，還是顯得十分便宜，最終他還是選擇繼續(xù)持倉。

但是沒想到的是，上證指數(shù)在攻上5000點(diǎn)之后隨即迎來一場閃電式的下跌，系統(tǒng)性風(fēng)險來臨時，市場泥石俱下無一幸免，低估值的價值股同樣出現(xiàn)下跌。程琨覺得自己的錯誤就在于過分在意相對收益。

“當(dāng)時我覺得我的股票比別人漲得少，估值又比別人的低，就算調(diào)整，跌幅也會比別人少。”程琨說，但實(shí)際上這種想法是錯誤的，因?yàn)橄到y(tǒng)性風(fēng)險下什么股票都會跌，既然會跌，為什么你不減倉呢？

經(jīng)過過去三個季度的市場波動后，程琨更加確定了自己在價值投資上的堅(jiān)持。“投資就是很簡單的一件事，什么東西值得買，什么東西不值得買，做一個選擇就行了。知行一致，才能夠達(dá)到自己最初的目的。”程琨說，投資的最終目的是給基金持有人帶來長期復(fù)利回報，而不是追求短期排名。

低倉位等待機(jī)會市場仍有低估機(jī)會

2015年底，市場曾一致預(yù)期年初會迎來春季行情。但出乎市場意料的是，1月市場真正來臨的是“挖坑尋底”，主要股指階段性跌幅超過20%，而逆向策略組合年初以來跌幅小于2%。開年即遇調(diào)整，這讓市場情緒變得悲觀和謹(jǐn)慎。但對于二季度的市場，程琨表示會“越來越樂觀”。

“現(xiàn)在越來越多的股票已經(jīng)進(jìn)入我的投資區(qū)間，買入低估股票的機(jī)會可能會越來越多越來越好，所以如果接下來市場有調(diào)整的話，會是我加倉的機(jī)會。因?yàn)楝F(xiàn)在很多股票，如果放3到5年的時間來看，可能已經(jīng)會有幾倍收益了，所以當(dāng)前恰恰是可以獲得可靠收益的一個很好時期。”程琨說。

一個細(xì)節(jié)可以側(cè)面印證程琨對股票市場“越來越樂觀”的態(tài)度。2015年5月，市場狂熱時期，程琨的選股模型篩選出來的股票只有十幾只。今年3月，篩選出來的數(shù)量達(dá)到接近百只。值得注意的是，在2012年市場極度低迷時期，其選股模型篩選的股票數(shù)量為一兩百家。從這個細(xì)節(jié)看，經(jīng)過三個季度調(diào)整的A股，正逐步接近程琨心目中的長期價值投資區(qū)域。

在等待市場出現(xiàn)更好的買點(diǎn)時，程琨今年年初已在關(guān)注黃金股。他認(rèn)為，過去十年是一個信用擴(kuò)張期，大家都在享受信用擴(kuò)張帶來的資產(chǎn)價格上升，如果我們未來會進(jìn)入信用收縮期，黃金可能會是一種被低估的資產(chǎn)。

程琨指出，信用收縮開始后，當(dāng)期回報會存在補(bǔ)償遠(yuǎn)期信用的風(fēng)險，因此，在這個時期更需要獨(dú)立于市場的思考來獲取收益，而信用收縮往往對不需要提供信用補(bǔ)償?shù)馁Y產(chǎn)有利，同時也會提供“當(dāng)期回報補(bǔ)償”的投資機(jī)會，因此對于價值投資來說在現(xiàn)在是一個不錯的投資機(jī)會。