在創(chuàng)業(yè)板包裝上市屢禁不止、創(chuàng)業(yè)板公司業(yè)績變臉如翻書的情況下，為了保護創(chuàng)業(yè)板投資者利益并抑制個別創(chuàng)業(yè)板公司的欺詐上市行為，證監(jiān)會將修訂創(chuàng)業(yè)板IPO辦法、制定創(chuàng)業(yè)板再融資辦法。按怎樣的思路修訂，自然是市場格外關(guān)心的。

據(jù)證監(jiān)會有關(guān)部門負責人介紹，去年共有22家企業(yè)未通過創(chuàng)業(yè)板IPO審核，主要涉及獨立性、持續(xù)盈利能力、規(guī)范運作和財務會計四類問題，其中持續(xù)盈利能力問題再度成為審核 “重災區(qū)”，有18家企業(yè)因此而被擋在門外，占比超過八成。創(chuàng)業(yè)板IPO管理辦法將擬上市創(chuàng)業(yè)板公司是否具備持續(xù)盈利能力作為其能否上市的條件之一，發(fā)審委也將其作為關(guān)鍵審核要素予以實質(zhì)審核，甚至成為創(chuàng)業(yè)板IPO被否的頭號原因，盡管與國際慣例有所不同，可畢竟出發(fā)點是好的，相關(guān)監(jiān)管部門的實質(zhì)審核工作可圈可點。

但“禍兮福之所倚，福兮禍之所伏”，多數(shù)企業(yè)持續(xù)盈利能力的客觀標準存在主觀化的悖論，比方近日因業(yè)績變臉而股價大跌的某創(chuàng)業(yè)板公司，當初審核機構(gòu)和服務中介機構(gòu)是一致認可其“持續(xù)盈利能力”的。創(chuàng)業(yè)板IPO發(fā)審如果繼續(xù)延續(xù)當下的盈利能力實質(zhì)審核，會否被擬上市創(chuàng)業(yè)板公司所利用，成為其業(yè)績和財務造假的背書者以誤導投資者，不能不說是大有疑問的。要知道，在盈利能力實質(zhì)審核的審核框架下，對投資者來說，企業(yè)過了會，即使有再多監(jiān)管免責原則和風險提示，也有理由認為監(jiān)管部門認可了該擬上市公司“具有持續(xù)盈利能力”。

實際上，相對于獨立性、規(guī)范運作和財務會計等法律財務具體技術(shù)審核指標，持續(xù)盈利能力是個較為抽象的、基于相關(guān)客觀數(shù)據(jù)的主觀判斷性審核指標，無論是盈利能力標準上的“李寧型”還是“耐克型”，像經(jīng)營模式、產(chǎn)品或服務的品種結(jié)構(gòu)發(fā)生重大變化的標準、發(fā)行人所處行業(yè)的經(jīng)營環(huán)境發(fā)生重大變化的標準、發(fā)行人的營業(yè)收入對關(guān)聯(lián)方或有重大不確定性的客戶存在重大依賴標準、發(fā)行人存在的其他可能構(gòu)成重大不利影響的情形之重大不利影響標準等，由有限的幾個發(fā)審委員來審核行業(yè)、品類涉獵甚廣的擬上市創(chuàng)業(yè)板公司的持續(xù)盈利能力，實在是不可能完成好的任務，其結(jié)果往往“掛一漏萬”。多年的股市實踐已表明，凡中介機構(gòu)做不好或基于各種理由不愿做好的事情，僅靠有限的幾個委員審核也不可能做好。目前審核通過的“具有持續(xù)盈利能力”的高價發(fā)行已上市創(chuàng)業(yè)板公司頻頻出現(xiàn)業(yè)績變臉，甚至出現(xiàn)虧損，就是這一實質(zhì)審核悖論的最佳寫照。

要解決問題，只能靠嚴刑峻法和重塑IPO流程。

溫家寶總理在全國金融工作會議上提出，要深化新股發(fā)行制度市場化改革，進一步弱化行政審批，強化資本約束、市場約束和誠信約束。這種“進一步弱化行政審批”的精神，已成監(jiān)管部門共識。證監(jiān)會《關(guān)于進一步深化新股發(fā)行體制改革的指導意見(征求意見稿)》中，就正式寫入“進一步推進以信息披露為中心的發(fā)行制度建設，逐步淡化監(jiān)管機構(gòu)對擬上市公司盈利能力的判斷”這一條。以此來看，當下公布的去年IPO企業(yè)被否原因以及數(shù)據(jù)，似乎與這個改革思路有不小差距。

盈利能力的過度實質(zhì)審核，只是創(chuàng)業(yè)板IPO實質(zhì)審核的一個縮影，就影響的程度而言，根據(jù)已經(jīng)披露的新股發(fā)行改革精神，需要改進或淡化審核的還有關(guān)聯(lián)交易、主體資格等，這些實際上都可以通過強化信息披露和強化中介責任來解決的。筆者因此認為，基于創(chuàng)業(yè)板的體量小等特殊性和創(chuàng)新性，新股發(fā)行改革的淡化盈利能力等行政審批改革完全可以在創(chuàng)業(yè)板IPO審核上先行鋪開，而且就新股被否的原因統(tǒng)計數(shù)據(jù)而言，創(chuàng)業(yè)板的盈利能力等實質(zhì)審核革新任務也遠較主板、中小板的改革任務重，更應該走在新股發(fā)行審核弱化行政審批改革的前面，為整個新股發(fā)行弱化審批改革積累經(jīng)驗，除極個別的涉及“公平”的實質(zhì)審核項目外，逐步取消全部創(chuàng)業(yè)板單體IPO實質(zhì)審核項目。