在短期食品價格沖擊、中長期輸入性通脹、貨幣環(huán)境寬松等因素共同作用下,通脹周期已經(jīng)確立。通脹壓力迫使央行不得不祭出加息利器,經(jīng)濟進入加息周期。受益于通貨膨脹、流動性充裕、資產(chǎn)價格上漲三大因素的行業(yè)是上一輪加息周期最大贏家。與上一輪加息周期不同,金融危機后的國際環(huán)境、經(jīng)濟發(fā)展階段差異、“十二五”發(fā)展規(guī)劃成為本輪加息周期背景的特殊之處,在行業(yè)配置方面必須關(guān)注這些特殊之處。

        經(jīng)濟進入加息周期

　　從早期的“蒜你狠”、“豆你玩”、“姜你軍”到前期的“糖高宗”,再到最近的“蘋什么”,今年以來,農(nóng)產(chǎn)品漲價已有“全面開花”,通脹周期已經(jīng)確立,通脹壓力迫使央行不得不祭出加息利器。

　　從2003-2005年和2007-2008年兩輪CPI大幅上漲情況來看,食品價格短期持續(xù)大幅攀升對CPI造成了沖擊,而非食品價格均保持相對平穩(wěn)。但是,上兩輪CPI上漲中的主要推動力是不相同的:2003-2005年CPI上漲主要是糧食上漲進而傳導(dǎo)至肉禽及其制品價格上漲疊加的效果,表現(xiàn)為“糧食漲幅＞肉禽及其制品漲幅＞CPI漲幅”;而2007-2008年CPI上漲純粹是“豬肉惹的禍”,同期糧食價格保持相對平穩(wěn),表現(xiàn)為“肉禽及其制品漲幅＞CPI漲幅＞糧食漲幅”。

　　本輪食品價格上漲是糧食價格與肉禽制品價格交織上漲的結(jié)果。受自然災(zāi)害的影響,雖然糧食實際減產(chǎn)幅度可能并不大,但是卻導(dǎo)致市場普遍預(yù)期糧價要上漲,搶購行為和惜售心理導(dǎo)致糧價上漲預(yù)期變?yōu)楝F(xiàn)實;受糧食價格上漲傳導(dǎo)加上自身的“豬周期”效應(yīng),肉禽及其制品的價格同樣存在上漲的壓力。因此,在糧食和肉禽及其制品價格疊加推動下,預(yù)計食品價格將會繼續(xù)上漲。

　　5月份以來,美元指數(shù)持續(xù)走低,國際大宗商品價格急劇上漲,部分商品價格創(chuàng)出或接近歷史最高水平。國際大宗商品價格指數(shù)走高,在國內(nèi)市場表現(xiàn)為PMI購進價格指數(shù)迅速反彈。受傳導(dǎo)時滯影響,PPI預(yù)計將會在四季度末開始止跌反彈。由于PPI影響CPI中非食品價格的走勢,屆時,輸入性通脹將通過CPI上漲體現(xiàn)出來。

　　從內(nèi)部來看,2009年主動貨幣投放的滯后效應(yīng)開始顯現(xiàn)。以往的數(shù)據(jù)表明,CPI滯后M2增速約12個月,前期信貸高增長推動物價上漲時滯效應(yīng)將會持續(xù)一段時間。從外部來看,被動貨幣投放將會持續(xù)。受人民幣升值、價值重估、外部經(jīng)濟不確定等多重因素的影響,國際資金不斷流入國內(nèi),新增外匯占款規(guī)模急劇擴張,被動貨幣投放仍在繼續(xù)。

　　通過對近期食品價格沖擊、輸入性通脹和流動性充裕等因素的分析,我們認為,未來一年中國的通脹壓力有增無減。央行近期發(fā)布的《2010年三季度中國宏觀經(jīng)濟形勢分析》也明確指出物價上漲壓力不容忽視,而10月19日的加息舉措也表明了央行抑制物價上漲的態(tài)度。隨著通脹壓力的繼續(xù)增大,央行勢必再次祭出加息利器,中國經(jīng)濟進入了加息周期。

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加息周期中四類資產(chǎn)最受益

　　從上一輪周期來看,我們發(fā)現(xiàn),加息不改市場趨勢。具體而言,2004年10月28日加息之前一個月內(nèi),A股市場下跌6.54%;而加息之后,市場在短暫反彈之后,延續(xù)下降趨勢。股權(quán)分置改革之后,制度紅利、實體經(jīng)濟向好、流動性充裕等綜合作用下,A股市場下探998點之后進入上漲通道,牛市來臨。2006年8月19日,A股市場迎來牛市行情確立以來的第一次加息,從行情表現(xiàn)來看,加息前一周上證綜指下跌0.49%,加息后首個交易日上漲0.2%,之后市場延續(xù)上漲行情。在之后的利率提高過程中,市場對加息的理解為“利空出盡”,市場繼續(xù)上漲。

　　從2004年10月開始,中國進入加息周期,而A股市場也從2005年7月開始了一輪大牛市。從2004年10月到2007年12月,上證A股整體上漲364.47%,有色金屬、商業(yè)貿(mào)易、金融服務(wù)、食品飲料、房地產(chǎn)、機械設(shè)備、采掘等行業(yè)漲幅超過上證A股整體漲幅,而電子元器件、信息設(shè)備、紡織服裝、公用事業(yè)、信息服務(wù)等行業(yè)漲幅相對較小。

　　通過分析上一輪加息周期中的行業(yè)表現(xiàn),我們發(fā)現(xiàn),跑贏上證A股指數(shù)、取得超額收益的行業(yè)包括:

　　第一,抗通脹行業(yè)成為加息周期中直接受益者。從上一輪行業(yè)表現(xiàn)來看,受益于物價上漲的商業(yè)貿(mào)易、食品飲料成為市場的佼佼者。從細分行業(yè)看,商業(yè)貿(mào)易中的專業(yè)連鎖和食品飲料中的白酒、葡萄酒、軟飲料表現(xiàn)分別超過各自行業(yè)平均水平。

　　第二,流動性充裕受益行業(yè)。在弱勢美元政策下,美元指數(shù)不斷走低。在國際金融市場上,資金加速流出美國,不斷推高美國國債收益率。另一方面,流出的資金兵分兩路——加速流向資源品和以中國為代表的新興市場國家。在美元走低、流動性充裕的背景下,資源品牛市使得A股中相關(guān)行業(yè)取得了不俗的表現(xiàn):整個加息周期中,有色金屬行業(yè)上漲781%,采掘業(yè)上漲400%。從細分行業(yè)看,有色金屬行業(yè)中的黃金、鉛鋅和采掘行業(yè)的煤炭的表現(xiàn)超過所在行業(yè)平均水平。

　　第三,資產(chǎn)價格上漲受益行業(yè)。資金加速流入新興市場國家推升了相關(guān)國家的資產(chǎn)價格。就中國而言,資金的不斷流入成為股市和樓市持續(xù)上漲的重要因素。樓市與股市的繁榮使得相關(guān)行業(yè)獲得了實質(zhì)性收益。受房地產(chǎn)投資的拉動,黑色金屬、建筑建材行業(yè)的水泥和裝修裝飾、機械設(shè)備行業(yè)的建筑機械、家電行業(yè)的空調(diào)、有色金屬行業(yè)的銅鋁等表現(xiàn)均好于行業(yè)平均水平。

　　第四,證券行業(yè)是股票市場“量價齊升”的最大受益者。整個加息周期中,金融服務(wù)行業(yè)中的證券、信托漲幅遠遠領(lǐng)先其他子行業(yè)。

　　新一輪加息周期中的行業(yè)配置

　　在上一輪加息周期中,通貨膨脹、流動性充裕和資產(chǎn)價格上漲成為相關(guān)行業(yè)上漲動力。在本輪加息周期中,上述三大因素仍然推動相關(guān)行業(yè)上漲。但是,由于發(fā)展階段和國際環(huán)境的變遷,本輪加息周期的背景與上一輪既有相似之處,又有新的變化。美元指數(shù)走勢、流動性充裕和房地產(chǎn)市場進入緊縮周期是本輪加息周期與上一輪相似之處。不過,與上一輪加息周期不同,本輪加息周期的國際經(jīng)濟環(huán)境、經(jīng)濟發(fā)展階段和國家政策導(dǎo)向等方面出現(xiàn)明顯差異。

　　金融危機過后,主要發(fā)達經(jīng)濟體復(fù)蘇之后一波三折。歐美等發(fā)達經(jīng)濟體失業(yè)率仍處于較高水平,在金融危機中受到重創(chuàng)的房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)需要時間進行恢復(fù);在實體經(jīng)濟傳統(tǒng)行業(yè)增長乏力之際,新的經(jīng)濟增長點尚未形成。在此情況下,全球貿(mào)易和投資增長短期內(nèi)需要很長一段時間才能恢復(fù)到危機前水平。另一方面,原有的增長模式難以為繼,金融危機刺激了科技創(chuàng)新的步伐,世界產(chǎn)業(yè)變革與結(jié)構(gòu)調(diào)整節(jié)奏加快,綠色、低碳經(jīng)濟成為新經(jīng)濟增長點的突破口。

　　未來十年,新興產(chǎn)業(yè)將成為國民經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè)?！秶鴦?wù)院關(guān)于加快培育和發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的決定》明確提出:到2020年,節(jié)能環(huán)保、新一代信息技術(shù)、生物、高端裝備制造產(chǎn)業(yè)成為國民經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè),新能源、新材料、新能源汽車產(chǎn)業(yè)成為國民經(jīng)濟的先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)。從具體的量化指標看,到2015年,戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)增加值占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重力爭達到8%左右,到2020年,力爭達到15%左右。

　　回顧上一輪加息周期,我們尋找到表現(xiàn)出色行業(yè)所具有的規(guī)律——受益于通貨膨脹、流動性充裕和資產(chǎn)價格上漲。在新一輪加息周期開始之時,利用上一輪的規(guī)律,同時結(jié)合經(jīng)濟環(huán)境的變化進行行業(yè)配置。受經(jīng)濟發(fā)展階段、政策導(dǎo)向不同的影響,新一輪加息周期中,受益行業(yè)中的子行業(yè)將會發(fā)生變化。受房地產(chǎn)緊縮周期、經(jīng)濟發(fā)展階段變化的共同作用,與房地產(chǎn)相關(guān)的行業(yè)在未來的表現(xiàn)相對而言將不會如上一輪周期中搶眼,如有色金屬中的銅、鋁;而新興產(chǎn)業(yè)的政策扶持將會使七大新興產(chǎn)業(yè)獲得實質(zhì)性收益,如有色金屬中的金屬新材料。